欧皇证券太保平安接连发行境外可转债，险企“发H债、赎A股”新逻辑

南方财经全媒体记者孙诗卉欧皇证券

近日，21 世纪经济报道记者从中国太保处获悉，中国太平洋保险（集团）股份有限公司发行港元 H 股可转债，在零票息前提下，最终实现溢价发行，融资规模 155.56 亿港元。

中国太保指出此次发行打破多项记录，包括境内外同时上市国有金融企业首单境外可转债、历史上最大规模的港元零票息可转债、近 20 年来首单负收益率港元可转债、2025 年至今亚太区金融机构板块最大的海外再融资项目。

无独有偶，今年 6 月，中国平安也公告宣布发行 H 股可转债，同样为零息债券。债券初始转换价定为每股 H 股 55.02 港元，较公告当日（6 月 3 日）收盘价 46.45 港元溢价 18.45%。

兴银证券非银团队研报指出，当前国内利率处于低位，债券发行有助于优化资本与债务结构，以低成本方式有效提升资本实力，支持主业发展。同时深化公司国际化战略，以香港为支点，逐步融入国际市场，提升跨境服务能力和全球资产配置能力。此外，还有利于提升公司偿付能力，可转债在转换前不会摊薄现有股东权益，转股后将小幅提升核心与综合偿付能力充足率。

近乎"免费"的长期融资：资本市场的信心投票

此次太保发行的 H 股可转债初始转换价为每股 39.04 港元欧皇证券，较 9 月 10 日的收盘价溢价约 21.24%，若债券按每股 39.04 港元的初始转换价全部转换且不再发行其他股份，则债券可转换为 3.98 亿股转换股份，约占公告日现有已发行 H 股数目的 14.36% 及现有已发行股本总数的 4.14%。

而平安发行的债券初始转换价定为每股 H 股 55.02 港元，较公告当日（6 月 3 日）收盘价 46.45 港元溢价 18.45%。若全额转换，债券将转换为约 2.14 亿股 H 股，占公司现有 H 股的 2.87% 及总股本的 1.17%。

此外，中国平安与中国太保均在发行可转债的同时明确了募集资金的用途。

中国太保表示，本次发行募集资金将主要用于支持保险主业及公司"大康养、人工智能 +、国际化"三大战略发展。中国平安则表示，发行债券所得款项净额将用于补充集团资本需求、支持医疗养老新战略发展以及满足以金融为核心的业务拓展需要。

零息债券的发行，意味着上市公司实现了近乎"免费"的长期融资。即投资者放弃定期利息收入，完全寄希望于未来转股带来的资本利得。这种融资方式对发行公司而言极大降低了融资成本，但对投资者来说则需要对标的股票有足够信心。

而中国太保透露，此次 H 股可转债发行长线投资者认购比例超过七成。业内认为，这一比例充分体现了资本市场对太保基本面和中长期发展前景的认可，表明专业机构看好中国保险业的长期发展潜力。

对于境外投资者为何会为零息债券买单？外经济贸易大学创新与风险管理研究中心副主任龙格向 21 世纪经济报道记者分析表示，当前港股市场情绪回暖、H 股估值较 A 股折价收窄，有利于实现溢价发行；零票息设计大幅降低融资成本，且港元融资有助于汇率风险管理；同时，转股溢价和负到期收益率显示投资者更看好转股收益，吸引力在于未来股价上涨潜力和下行保护机制。海外投资者被吸引，是因险企 H 股长期低估、股息率较高欧皇证券，转股后可能获得资本利得，且可转债兼具债底保护和股性弹性，适合长线布局中国保险市场复苏。

发债与回购同步：看似矛盾的"三赢"逻辑

虽然同属险企资本运作，平安和太保的操作却有着微妙差异。记者注意到，今年 9 月中国平安注销约 1.03 亿股 A 股股份，导致公司总股本减少。平安"发 H 债、赎 A 股"的策略，一方面利用香港市场较低利率成本进行融资，另一方面通过回购支持 A 股股价。这种操作巧妙地平衡了不同市场股东的利益关切，也体现了公司对两地市场估值差异的精准把握。

对于上市险企境外发行零息可转债融资与注销回购股份并行，看似"正负相抵"的操作，龙格对 21 世纪经济报道记者表示，发行 H 股可转债吸引境外资金、未来提升 H 股流动性，而回购注销 A 股则直接减少股本、抬升 A 股股价与每股收益，实现对不同市场股东的平衡管理。两者结合可对冲可转债转股后的潜在稀释效应，稳定估值，体现 " 价值管理 " 意图。

对于零票息可转债可能稀释原有股东权益的问题，龙格认为总体风险可控，一方面转股价格通常设定溢价（如太保溢价 25%），且需正股上涨才能触发转股；另一方面融资成本极低（甚至负收益率）可节省财务支出，间接增厚利润；所募资金用于高回报战略项目，长期可提升 ROE。

他强调，关键在于资金使用效率——若投资回报高于股本成本，则能实现股东利益最大化。

"资本荒"持续：低成本长期融资探索

当前保险业正面临全球低利率环境的挑战。传统固收类资产收益率持续走低，使得保险公司利差收益不断收窄。这种情况下，通过低成本融资锁定长期资金，然后寻求更高收益的投资机会，成为保险公司的理性选择。

天职国际金融咨询合伙人周瑾对 21 世纪经济报道记者表示，通过低成本的融资来补充资本金，是当前险资迫切的需求。除了资本补充债和永续债以外，零息可转债是多渠道资本补充方式之一。当前资本市场信心恢复，险企的经营业绩也呈现改善势头，因此估值也有较高的上升预期，当前零息可转债发行的初始转换价存在溢价，也就是体现了对未来估值的信心。

与此同时，我国偿二代二期的实施，对险企提出了更高的资本要求。发债可低成本补充核心资本，满足 " 偿二代二期 " 监管要求。境外可转债融资成本显著低于境内股权融资，且转股前不计入股本、不影响每股收益，转股后可直接提升偿付能力充足率，支持业务扩张和战略转型。

周瑾进一步指出，险企在存续期内不需要支付利息，显著降低融资成本。而且，与资本补充债和永续债相比，可转债一旦转股后，可以补充核心资本而非附属资本，可提升核心偿付能力充足率，因此具有更强的风险抵御能力。而对于投资者而言，其也有更大的选择权，即在享受股票价格上涨收益的同时，不承担股价下跌带来的投资本金风险。

另一方面，我国监管部门正在推动保险资金发挥长期投资者作用，支持实体经济和国家战略领域。这意味着险资需要更多长期资金参与重大项目投资与自身发展，发行长期可转债正好满足了这一需求。

从险企自身发展的角度来说，多家险企募资积极布局的"大康养"和"人工智能 + "等新兴业务盈利周期虽然较长（通常需 5-8 年），但前景广阔。业内认为，医养生态能与保险主业协同，未来可通过养老服务、健康管理实现持续性收入；AI 技术可降本增效。险企凭借资金优势和客户基础，有望通过生态整合实现长期稳定回报，但需耐心培育。

龙格认为，未来境外发行 H 股可转债可能成为上市金融企业的趋势，因港股再融资监管灵活、国际投资者基础良好，且零息转债兼具低成本与资本补充效率。尤其适合 H 股折价收窄、战略需求迫切的企业。

不过要实现如平安、太保一样的成功发行欧皇证券，"需关注市场窗口（如港股流动性）、汇率风险及投资者对转股稀释的接受度，并非所有企业都具备发行条件。"龙格说道。

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